Entre el desencanto monetario y el azar dolarizador


La actual conducción monetaria del BCRA -en manos de su presidente y contando con el aval explícito del resto de los miembros del Directorio, menos el autor de este artículo- viene adoptando decisiones orientadas a reconducir la política monetaria hacia un solo objetivo: reducir la inflación llevándola a un 5% anual para el 2019. Finalizado el primer cuatrimestre de este año, la inflación acumulada de un 9% ya es más de la mitad del límite superior de la meta 2017 (que -según las metas para este año,-debería pivotar entre el 12% y 17%). Difícil y ambicioso reto que se parece más a un salto sin paracaídas desde un acantilado que a un descenso pausado por una ladera escarpada.

El último vencimiento de Lebac permitió absorber unos $433.645 millones, gracias al aumento de la tasa de interés en unos 125 puntos básicos. Pese a ello, la licitación dejó sin renovar unos 42 mil millones de pesos. Tan sólo 48 horas después, Brasil, nuestro principal socio comercial suspendía preventivamente la operatoria en el mercado de capitales, mientras que el real se depreciaba un 8%. Inmediatamente, la moneda nacional inició un proceso de depreciación y el dólar alcanzó el rango de los 16,41 en el mercado minorista. Los futuros comprados también tomaron volumen.

Este breve repaso de algunos acontecimientos ocurridos los últimos días no es sobreabundante. Deben servir para ayudarnos a repensar si mantener el actual modelo de metas podría generar mayor inestabilidad financiera con efectos negativos sobre el tipo de cambio, el nivel de precios, el consumo, el empleo y los derechos de propiedad de los usuarios financieros, aún mayores a los que ya atraviesa nuestra dolida economía. La crisis en Brasil, es sólo un condimento más que agrava la incertidumbre respecto al objetivo antiinflacionario propuesto oficialmente. Sin embargo, la combinación de estos dos elementos reduce aún más el margen de acción necesario porque el modelo produce desencantos paulatinos, al tiempo que el dólar corre nuevamente iniciando la dolarización progresiva de carteras del sector privado: algunos para maximizar ganancia -cerrando la circunferencia que venían haciendo con la bicicleta- otros, por el solo hecho de cuidar sus ahorros en un contexto en el que fueron forzados a comportarse “como si” fueran especuladores.

Las sucesivas desregulaciones en materia de cambios, han eliminado instrumentos de política para contrarrestar los efectos severos que un shock externo podría generar en la economía. Tampoco pareciera haber ánimo de iniciar colocaciones de contratos en mercado de futuros, porque un juez arrastrado por la actual conducción economía del país, decidió criminalizar este tipo de estrategia orientadas a dar certidumbre al tipo de cambio, tal como hace nuestro país vecino por estos días. El Banco Central de Brasil vende futuros y fija expectativas cambiarias; mientras, el Banco Central de Argentina, vende lebacs, compra compromisos de deuda a 35 días de plazo y subsidia la actividad especulativa de los bancos. Si el vencimiento de más corto plazo alcanza el 64% del stock, la única expectativa que está produciendo la política monetaria actual está asociada a la valorización de activos financieros, sin que medie mecanismo de transmisión alguno de aquella sobre la economía real.

Todos los agentes económicos han visualizado el programa de metas como una opción atractiva de inversión en función del enorme rendimiento de la tasa de interés y a ninguno se le pasa por alto, que la inflación “no subyacente” continúa operando sobre la llamada “inflación núcleo”. Aunque faltaría una explicación oficial consistente sobre este aspecto, todo parecería indicar que esto último responde en una combinación de factores: aumento de tarifas y falta de políticas orientadas a desarmar la estructura oligopólica de los principales mercados del país, que es aprovechada en este contexto para generar remarcaciones de precios, que perjudican al consumidor.

Por tal motivo, la credibilidad del programa no puede fundarse en la defensa rígida de una meta. Especialmente, porque si el azar dolarizador elimina la seducción que se intenta generar con las altas tasas de interés que pagan las Lebac, la sustitución por dólares podría ser inmediata y las consecuencias para la economía del país muy graves, tal como le manifesté al Presidente del Banco en diversos informes presentados durante el año pasado y lo que va del corriente.

Durante la anterior gestión del BCRA, las actuales autoridades -que por ese entonces en el rol de oposición- sostenían que el BCRA dilapidaba sus reservas. Durante el 2015 las reservas cayeron, eso es cierto. Ese año, el anterior Gobierno afrontó el pago del Boden 2015 por 5.900 millones de dólares y se enfrentó a una brutal corrida cambiaria durante los últimos meses que impacto en unos 8 mil millones de dólares. A pesar de ello, el resultado neto en reservas fue de 5.800 millones de dólares menos. Es cierto también que la actual administración mejoró el nivel de reservas en un 51% pero lo hizo como resultado de operaciones de deuda del sector público nominadas en moneda extranjera y que explican el 81% del aumento. En este escenario, la dura política anti inflacionaria (con pivote exclusivo en el Banco Central) sumado a la desregulación cambiaria y la eliminación del plazo para liquidar divisas ligadas a la exportación, podrían alejar aún más el margen de acción de políticas para defenderse de las turbulencias provocadas por la inestabilidad financiera. Todavía estamos a tiempo de revertirlo.

(*) Director del BCRA